《港湾商业观察》萧秀妮

流水线之上，透明瓶身灌满调配好的果味基酒，封装、贴标、装箱，一箱箱RIO预调鸡尾酒送往全国商超、便利店；街边货架上，年轻人选购后拿起一瓶旋开瓶盖，清甜果香混着低度酒精漫开，这一幕是上海百润投资控股集团股份有限公司（以下简称，百润股份，002568.SZ）过去十余年最核心的营收来源。

但当下这家靠鸡尾酒站稳低度酒龙头的企业，正做出反差强烈的资本布局。拿出13.05亿元募资额，将超八成资金押注在静态回收期接近十二年的威士忌桶陈重资产赛道。就在市场因这笔长周期投入持续抛售个股、股价创下五年低点时，公司同步披露2026年半年报业绩预告，释放利润同比两成左右的回暖信号，叠加高管数千万元增持计划，引发市场关注。

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13.05亿元威士忌定增，回报周期长达12年

2026年6月17日，百润股份披露总额13.05亿元向特定对象发行股票预案，募集资金扣除发行费用后全部投向两大项目，实施主体均为全资子公司巴克斯酒业（成都）有限公司。

第一大核心项目为麦芽威士忌桶陈扩能项目，总投资13.60亿元，拟使用募集资金11.40亿元，占本次募资总额比重87.36%；项目最大支出为橡木桶采购，合计投入10.00亿元，占项目总投资73.52%，配套搭建仓储货架、转运设备等基础设施，整体建设周期36个月。

财务测算指标显示，该项目税后静态投资回收期11.99年，税后财务内部收益率仅9.06%，属于典型重资产、低短期回报、长投入周期项目。剩余1.65亿元募集资金投入研发检测中心项目，总投资1.73亿元，建设周期18个月，用于风味、烈酒产品研发与品质检测配套。

公告明确，募集资金到位前公司可通过自有资金先行垫付项目款项，资金到位后按监管流程完成置换。预案披露后二级市场给出直接负面反馈，6月18日股价直接跌停，后续四个交易日连续下行，6月25日盘中最低触及14.01元/股，创下2021年以来阶段低点。今年以来，公司股价跌幅超过20%。

在行业视角下，此次大额扩产并非单纯扩充产能，而是企业应对预调酒增长天花板的前置布局。酒类资深营销专家蔡学飞认为，百润此次通过13亿元定增押注桶陈产能扩建，不只是简单扩产，更是在为解决“RIO之后谁来接棒”的问题抢时间窗口。威士忌这门生意中，原酒储备与桶陈陈化是当下的投入，更是十年后构筑品牌护城河的根基，百润投入资金布局橡木桶，本质是抢占国产威士忌的先发规模优势，推动崃州蒸馏厂从“有酒可陈”进阶到“有充足年份梯队支撑高端化产品上市”的新阶段，为未来推出单一麦芽与年份威士忌系列构建无可替代的原酒储备。

酒类营销专家肖竹青表示，在A股市场，常规的产能扩张定增往往被解读为利好，但百润股份此次定增公布后，股价却出现大幅下跌。核心原因在于市场资金对该项目存在顾虑，包括定增投入规模大、回报周期极长，还会在短期内直接摊薄公司业绩等，不符合当前市场的投资偏好。

不过从行业格局来看，国内威士忌赛道仍处在导入阶段，2026年被行业认定为品类发展关键窗口，但整体市场规模仅60亿元，赛道体量偏小。供给端竞争持续升温，全国投产、在建威士忌酒厂数量突破55家，2026至2028年大量国产原酒集中解禁上市，行业或将迎来产能过剩、价格内卷。中外消费土壤存在显著差距，海外产区拥有成熟饮用文化，国内仅依靠酒吧、电商培育消费，消费者偏好200元至500元平价调和酒，品牌忠诚度偏低，品类教育周期长、成本高。

市场对定增的质疑，除项目财务指标外，还叠加过往资本运作不及预期、实控人历史合规瑕疵等多重因素。资本端，2020年公司烈酒陈酿募投项目当前建设进度仅74.25%，实际收益未达到测算标准；2023年总额20.25亿元鸡尾酒扩产定增，因行业需求疲软最终终止，两次募资均未能兑现成长预期。

治理层面，2024年实控人、董事长刘晓东被留置87天，终端RIO产品动销未受明显冲击，但公告当日股价跌停，单日市值蒸发约22亿元，同期推进的大额融资计划被迫暂停。创始人回归后，“鸡尾酒现金牛打底、威士忌长期布局、香精技术协同”三元战略并未调整。

蔡学飞补充，刘晓东是典型的强人型创始人，百润从香精业务跨界布局RIO鸡尾酒，再到孤注一掷押注威士忌赛道，有着很强的个人战略意志。留置风波解除后，他重新出任公司董事长兼总经理，本次13亿定增恰恰证明“预调酒守成+威士忌第二曲线”的长期战略并未发生改变，整体方向具备战略稳定性。但此前高位减持套现、定增屡次终止又重启带来的资本运作争议，叠加实控人曾牵涉行贿调查留下的公司治理瑕疵，依然会让机构投资者持续质疑“一言堂”模式下的决策纠错能力，同时担忧实控人存在合规风险，若后续遭遇监管变数，该战略的推进执行仍有可能被打断。

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两年业绩持续下行后，2026年迎来阶段性修复

回看百润股份的发展路径，是国内低度风味酒水行业典型的成长样本。公司最初以食用香精香料作为核心业务。2006年公司“RIO锐澳”商标注册，开启多彩多风味的经典瓶装预调鸡尾酒风潮。精准抓住年轻群体居家独饮、朋友轻社交的微醺消费风口，快速抢占市场空白。没过多久，RIO迅速拉开与竞品差距，长期占据国内狭义预调鸡尾酒市场八成以上份额，坐稳细分赛道绝对龙头位置。

蔡学飞介绍道，百润股份大概率仍能守住预调鸡尾酒细分赛道的名义龙头地位。目前RIO常年占据国内预调酒市场80%以上份额，已经形成了“香精研发+全国渠道+品牌心智”的深厚壁垒，消费者心中已经形成了RIO即预调鸡尾酒的认知。新锐低度果酒、气泡酒以及白酒巨头跨界布局，分流的其实是广义“微醺低度酒”的整体大盘，而非狭义预调酒赛道；当前赛道第二名三得利与第三名和乐怡的市占率合计都不到10%，短期内没有玩家能够撼动百润在预调酒领域的垄断位次。

但他也表示，从理性来看，预调酒品类本身消费低频、增长天花板较低，在强爽之后行业迟迟没有出现新的现象级爆品，赛道份额还被梅酒、硬苏打、低度白酒不断切入分割，因此RIO虽然能够稳住龙头排位，却很难重现早年的高增长态势，市占率大概率会在存量市场的博弈中小幅波动下行。总的来说，百润的龙头地位依旧稳固，但龙头的含金量已经有所缩水，渠道与品牌的惯性足够支撑公司维持现状数年，但想要依靠RIO单独支撑百润的下一个十年增长难度很大，这也是百润必须投入13亿元布局威士忌赛道的核心原因。

回看百润股份过去两年的业绩表现，2024年百润股份总营收30.48亿元，2025年回落至29.44亿元，两年同比下滑3.43%；利润收缩幅度更大，2024年归母净利润7.19亿元，2025年降至6.37亿元，同比下滑11.36%。

据东方财富网数据，2024年至2025年，公司预调鸡尾酒（含气泡水）的营业收入分别为26.77亿元、25.73亿元，占主营业务收入的比例分别为87.82%、87.4%。终端动销同步降温，酒类总销量从2024年3237.82万箱降至2025年3125.28万箱，同比减少3.48%。

渠道库存隐患持续放大经营压力，2024年末存货余额10.43亿元，2025年末增至13.76亿元，同比增幅31.93%。存货周转效率连年恶化，2024至2025年公司存货周转率分别为1.02次、0.75次，存货周转天数依次为354.84天、479.81天，渠道积压问题逐年加重。

虽然连续两年营收、销量双降，但公司依旧保持稳定盈利，核心依靠高毛利业务托底，酒类综合毛利率常年接近70%，香精香料板块毛利率稳定在65%至70%区间，双高毛利业务对冲了销量下滑带来的规模损失。

到了2026年，公司业绩阶段性回暖。一季度业绩率先修复，半年报预告利润大幅抬升。

一季度，公司实现营业总收入8.00亿元，同比提升8.54%；归母净利润2.16亿元，同比增长19.34%，净利率达到27.06%，盈利水平同比、环比同步改善。但值得留意的是，短期业绩回暖并未化解渠道库存难题，一季度末存货余额依旧高达14.65亿元，大规模库存去化工作尚未完成。

6月26日，公司发布的2026年半年度业绩预告。预告显示，当期归属于上市公司股东净利润区间为4.65亿元至4.90亿元，上年同期对应数值3.89亿元，同比增长区间19.51%至25.94%；扣除非经常性损益后归母净利润区间4.38亿元至4.60亿元，上年同期3.56亿元，同比增幅22.99%至29.17%；基本每股收益0.45元/股至0.48元/股，对比上年同期0.38元/股实现同步抬升。

公司公告中将业绩增长的核心原因归结为酒类产品、香精香料销售收入同步提升，威士忌烈酒业务逐步贡献增量。从产品端落地动作来看，2026年公司持续完善鸡尾酒全价格带布局，推出强爽全新口味、零糖升级款、12度轻享系列、果冻酒多款新品，覆盖多元饮用场景，同时推进渠道数字化改造，借助数字化工具优化经销商库存管理、降低渠道运营成本，终端动销较2024至2025年的低谷阶段有所改善。

业绩回暖直接带动二级市场情绪修复，6月29日，百润股份发布股票交易异常波动公告，公司股票连续两个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过百分之二十，触发交易所交易规则披露要求。经公司全面自查，同时书面征询控股股东、实际控制人，确认不存在应当披露而未披露的重大经营、资本运作事项，前期公开披露信息不存在更正、补充内容；近期无未公开的重大信息被媒体集中报道，公司日常经营、内外经营环境未发生，也不存在即将发生重大变化。

公告明确了本轮股价短期上涨的两大公开催化因素，其一为6月26日披露的2026年半年度业绩预告，酒类、香精业务同步增长带动净利润同比大幅上行，修复市场对主业持续下滑的悲观预期；其二为同期披露的董事、高级管理人员增持计划，管理层以自有资金增持股份，传递内部经营层面的信心。

公告显示，公司部分董事、高级管理人员计划自增持计划披露之日起六个月内，通过深交所集中竞价交易系统增持公司股份，计划合计增持金额下限2500万元，上限5000万元。管理层增持行为发生在定增预案披露、股价持续大幅下跌之后，市场普遍将其解读为管理层对冲长期重资产扩张带来的市场分歧，稳定二级市场短期情绪。

自6月29日披露股票交易异常波动公告后，百润股份持续对外披露多份重要公告。6月30日公司再度发布股票交易异常波动公告，再次说明股价异动情况，重申公司已披露上半年业绩预告，预计净利润同比增长19.51%至25.94%，同时披露董事、高管合计2500万至5000万元增持计划，确认不存在其他未披露重大事项。

7月2日，公司披露百润转债2026年第二季度转股数据，当期仅少量债券发生转股，截至6月末剩余转债规模约11.27亿元。7月8日发布2026年第二次临时股东大会决议及法律意见书，股东大会顺利审议通过定增相关议案，公司13.05亿元麦芽威士忌扩产项目募资事项取得阶段性进展。

7月9日晚，百润股份发布公告称，公司控股股东、实际控制人、董事长兼总经理刘晓东于2026年7月9日通过深圳证券交易所交易系统增持公司股份112.42万股，占公司总股本的0.1079%，增持金额为1797.91万元。

后续，自首次增持日2026年7月9日起的6个月内，刘晓东拟继续增持公司股份，增持金额不低于5000万元，不超过1亿元（含首次增持股份金额1797.91万元）。

在机构评级方面，6月29日，招商证券发布研报表示，经营拐点信号明确，关注威士忌加速铺市催化，维持“强烈推荐”评级。当前股价已反映悲观预期，但二季度业绩超预期，再次验证经营拐点信号，预计26年收入、利润表现较25年明显改善。市场担忧定增摊薄收益，但认为，公司威士忌长期发展战略一以贯之，定增提升储能强化了市场竞争力，关注威士忌加速铺市催化。预计2026年至2028年EPS分别为0.73、0.85、0.96元，当前股价对应26年21倍PE，给予24元目标价，维持“强烈推荐”评级。

6月30日，中泰证券发布盈利预测，公司作为预调酒行业龙头，在持续完善“358”产品矩阵基础下，通过新品开发、包装升级等方式，持续巩固预调酒行业地位，同时品类推进带来一定增量，预调酒收入有望实现稳步增长；随着国内威士忌品类的渗透率逐渐提升，公司威士忌产能具备先发优势，后续有望带来第二增长空间。

预计公司在2026年至2028年实现营业收入33.35亿元、37.00亿元、40.73亿元，同比+13%、+11%、+10%，实现归母净利润7.41亿元、8.53亿元、9.61亿元，同比+16%、+15%、+13%，EPS分别为0.71元、0.81元、0.92元，对应PE分别为24倍、21倍、19倍，考虑到公司作为中国预调酒行业头部品牌，以及预调酒行业较啤酒行业竞争压力更小，同时威士忌业务有望带来第二增长曲线，给予一定的估值溢价空间，首次覆盖给予“增持”评级。

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酒水行业消费逻辑发生变化，调整或势在必行

在短期业绩回暖、机构看多的乐观之下，酒水行业整体底层消费逻辑或已发生深刻变化，行业共性难题同样束缚百润的长期增长上限。云酒・中国酒业品牌研究院高级研究员鲍跃忠就此展开系统性解读，当前国内酒水行业正经历深层次变革，核心驱动因素在于大众饮酒行为与消费逻辑的全面迭代。

当下消费者不再拘泥于传统酒水品类划分，以往高度集中的商务、宴请等核心饮酒社交场景持续弱化，整体饮酒需求呈现高度分化态势，市场尚未形成具备统一规模的新兴主流消费场景。年轻群体的饮酒行为更偏向随性、越级化，酒吧业态的经营逻辑也与早年传统定位出现明显割裂。

消费端变化直接传导至全品类赛道，传统酒水品类普遍增长承压：白酒行业整体产量规模缩水约三分之二，葡萄酒行业规模萎缩九成，预调鸡尾酒这类细分低度赛道同样增长遇阻。除此之外，健康意识成为影响消费者酒水选择的核心标尺，大众在选购酒水时会重点考量饮品对身体带来的影响，健康诉求持续左右消费决策。

在鲍跃忠看来，行业从业者不应局限于单一品类的竞争与发展，需要锚定消费需求变迁寻找破局路径。以张裕早年布局威士忌赛道为例，尽管提前切入国产威士忌赛道，但品类整体发展不及预期，企业经营持续承压，这一案例也印证，仅依靠品类拓展难以对冲底层消费逻辑转变带来的冲击。

酒水行业当下的困境，本质并非单一品类生命周期见顶，而是消费者饮酒观念、饮用模式发生根本性改变。当下混搭调饮、线上社交化饮酒等新型消费模式不断涌现，其中蕴藏行业增量机遇，但固守传统酒水经营思维的企业将持续面临发展瓶颈。

鲍跃忠强调，无论是白酒、葡萄酒还是预调鸡尾酒从业者，都需要跳出“只聚焦产品本身”的固有思维，将经营重心转向消费者研究，深度洞察饮酒习惯变迁，针对性匹配、服务全新消费需求，这才是行业突破当前发展困局的关键。现阶段多数酒企经营方普遍缺乏对终端消费者真实需求的深度研判，这也是制约行业长期发展的核心短板。（港湾财经出品）